존경하는 오건영님 글입니다
미국 국채금리가 내려오기 쉽지않은 이유
1.관세와 감세에 의한 인플레이션 자극
2. 미국채 투자자들의변경 : 중앙은행 ->일반투자자
- 채권의 안정성보다 금리가 높은 걸원하는 투자자로 변경
연휴의 마지막날입니다. 6월 들어서 뭐랄까.. 체력이 급격히 떨어지는 게 느껴지네요. 날씨가 갑자기 더워진 면도 있겠지만 뭐랄까.. 몸에 힘이 하나도 없는 느낌… 그래도 이번 연휴에는 잠시라도 쉴 수 있어서 다행입니다. 날씨가 갑자기 확 더워지는 시기인만큼 저처럼 무기력증 겪지 마시구요, 틈틈히 운동하시면서, 그리고 몸에 좋은 것들을 드시면서 관리하시길 당부드려봅니다.
미국 주식 시장은 거의 전고점 수준에 근접했죠. 그렇지만 채권 시장은 여전히 높은 금리로 힘겨워하고 있습니다. 관세는 주식 시장에는 악재입니다. 그렇지만 감세는 주식 시장에는 대형 호재가 될 수 있죠. 트럼프 행정부는 관세에서 막히자 감세로 밀고 가고 있는 형국이죠. 그럼 주식 시장의 악재인 관세는 주춤한데, 주식 시장의 호재인 감세는 지금 하원을 넘어서 상원 통과를 트라이하니… 주식 시장의 기대감은 커질 수 있지 않을까요? 여기에 TACO(Trump always chicken out)이라는 말이 유행합니다. 뭔가 강하게 질러놓고 살짝 문제나 반발이 생기면 유예하면서 물러나는 겁쟁이의 형세… 트럼프를 조롱하는 표현이죠. 트럼프 행정부의 1호 시그니쳐는 결국 관세입니다. 오락가락 관세 정책에 대해 그리 겁을 내지 않는 모습이죠.
반면 채권 시장이 느끼는 것은 좀 다르죠. 관세는 물가를 끌어올리기에 채권 시장은 싫어할만한 이슈입니다. 이게 적당한 관세 부과가 아니라 고율 관세를 여러 국가에 부과하게 되니 인플레이션 압력이 높아질 것을 우려할 수 밖에 없을 겁니다. 주식과는 달리 감세는 채권 시장에 악재가 되죠. 특히 지금처럼 미국의 부채 문제가 불거진 상황에서는 채권 시장이 부채 증가에 민감하게 반응할 수밖에 없을 겁니다. 그럼 채권 시장 입장에서는 관세도, 감세도 둘 다 부담 요인이죠. 트럼프의 시그니쳐 두가지가 모두 부담이네요.. T.T
연준은 이런 상황에 보다 민감하게 반응합니다. 현재 연준 내에서도 매파와 비둘기파가 존재하는데요… 일단 매파는 관세로 인한 인플레 부담이 큰 만큼 기준금리 인하는 매우 신중해야 한다고 말합니다. 연내 인하 가능성을 매우 낮추는 모습이죠. 비둘기파는 조금 우호적인가… 비둘기파는 조건부를 제시하죠. 관세가 현 수준에 머물게 되었을 때… 즉, 기본관세 10%에 머물게 되었을 경우를 조건으로 하면… 연말 기준금리 인하가 가능할 것이라고 말하고 있습니다. 월러와 굴스비, 보스틱 등이 언급하는 부분이죠. 다만 매나 비둘기나 관세가 현 상황에서 더 강화된다면 금리 인하는 없다… 이렇게 선긋기에 나서고 있음을 볼 수 있죠. 현재 연준 금리 인하 확률은요… 아직은 약 60%의 확률로 연내 2차례를 보고 있습니다만… 계속해서 그 확률값이 내려와서 현재 60%가 되었다는 점에 주목할 필요가 있습니다.
네. 관세는 인플레이션을 자극해서 연준의 금리 정책까지 흔들죠. 이게 채권 시장에는 악재라는 점을 강조해드렸습니다. 다음으로 재정 적자 얘기를 해보죠. 최근 보도를 통해 흘러나오는 머스크와 트럼프의 분쟁… 결국 머스크의 DOGE가 실패했음을 의미하죠. 적어도 대규모 감세를 위한 재정의 구멍을 정부의 구조조정을 통해 해결하겠다는 머스크의 시도가 좌초된 것이구요… 머스크 클났네.. 이상으로 미국의 재정 적자를 해결할 수 있는 방법… 그걸 찾기 어렵다는 점이 부각될 수 있죠. 트럼프 행정부 초기에는 DOGE로 쓸데없는 지출을 줄이고, 관세를 통해 세수를 늘리는 전략을 택했는데요.. DOGE는 실패했고, 관세는 TACO로 대변되는 진흙탕 속에서 힘겨워하는 모습입니다. 이런 상황에서도 트럼프는 감세를 밀고 나가고 있죠. 대규모 감세를 담은 BBB법안이 통과되면 10년간 약 4조 달러의 누적 재정 적자가 발생할 수 있다는 의회예산처의 추산만 보더라도 채권 시장이 느낄 수 있는 부담은 상당하리라 봅니다. 대규모 재정 지출이 미국 경기에 다시 한 번 불을 지펴주게 된다면 어떨까요? 지난 1분기의 부진을 딛고 GDPNOW는 2분기 성장률을 약 4%가까이 높아놓았죠. 재정 지출의 증가가 만들어내는 경기의 개선… 이 두가지 모두 채권 시장에는 부담 요인이 될 겁니다.
다음으로는 미국 국채 투자자들의 구성에 대해 고민해볼 필요가 있죠. 지난 6월 2일 한국은행에서 열린 컨퍼런스에는 월러 이사를 포함, 세계적 석학들이 많이 모였는데요, 그 중 버지나아대의 프랑크 워녹 교수 코멘트가 눈에 화악 들어오더군요.. 잠시 보시죠.
“프랑크 워녹 버지니아대 교수는 미국 국채를 보유한 투자자들의 구성에 상당한 변화가 있다면서, 미 국채의 롤오버가 언제나 문제가 없을 것이란 생각은 맞지 않다고 지적했다.
워녹 교수는 "미 국채의 롤오버와 외국인 매수에 대해 두가지 견해가 있는데, 이는 잘못됐다고 본다"고 말했다. 워녹 교수가 소개한 두 가지 인식 중 하나는 외국인 투자자들이 미 국채를 매수하면 비금전적인 혜택을 얻을 수 있는 만큼 국채 가격이 비싸도 매수를 지속할 것이란 믿음이다. 다른 하나는 미국이 외국인으로부터 차입하는 금리는 해외투자를 통해 얻을 수 있는 수익보다 낮다는 인식이다.
워녹 교수는 하지만, 과거 외국 정부가 미 국채를 주로 매수하던 것과 비교해 현재는 외국인 중에서도 민간의 매수 비중이 높아진 만큼 위와 같은 인식은 잘못된 것이라고 주장했다. 워녹 교수는 "글로벌 금융위기 이전에는 미 국채의 거의 40%를 외국 정부가 들고 있었는데, 외국 정부는 미 국채를 들고 있어야 하는 여러 동기가 더 있다"면서도 "지금은 미국과 외국의 민간 투자자들이 가장 많이 미 국채 보유 중이다"고 말했다.
그는 "민간 기관투자자는 수익성이 중요하다"면서 "민간 투자자들이 계속해서 미 국채를 들고 있게 될 것이라는 특권 관점에서 접근하는 것은 바람직하지 않을 수 있다"고 강조했다.”(연합인포맥스, 25. 6. 8)
매우 중요한 점을 짚어줬는데요.. 미국 국채 투자 보유 투자자들의 구성이 변했다는 얘기가 첫 문단에 나옵니다. 기존에는 해외 중앙은행들이 많이 미국채를 담았다면 이제는 민간 투자자들이 많이 담고 있다는 얘기죠. 여기서 해외 중앙은행이 미 국채를 사는 이유에 대해 나오는데요… 미 국채를 사면 비금전적 혜택이 있다는 점입니다. 네.. 미국과의 네트워크가 좋아진다는 의미일 겁니다. 강한 국가 방위를 제공하고, 주요 수입국으로 미국이 해당 국가 제품을 많이 사주는 등 매우 친절한 엉클 샘의 역할을 해주는 것이죠. 그렇게 좋은 파트너라면 당연히 미 국채를 많이 사주는게 좋지 않을까요… 그런데요.. 지금은 이런 해외 중앙은행들의 보유보다는 민간의 보유가 크게 늘어났다고 말하고 있죠.
마지막 문단이 인상깊은데요, 민간 투자자들에게는 수익성이 중요하다고 하죠. 과거 미국은 이례적으로 높은 부채에도 미 국채를 비금전적 혜택을 이유로 낮은 금리에도 사주는 해외중앙은행들이 있었지만… 이제는 이례적으로 높은 부채에 더 높은 금리를 요구하는 민간 투자자들이 크게 늘었다는 점에 주목하고 있습니다. 민간 투자자들이 미 국채를 사면서 미국과 친하게 지내야지.. 방위 제공해주겠지.. 이런 생각은 전혀 하지 않을테니.. 이들은 보다 높은 금리를 주지 않으면 미 국채에 접근하지 않을 겁니다. 그리고 해외중앙은행의 경우도… 최근 관세 등으로 인해 비금전적 혜택이 아니라 비금전적 압박을 하는 미국에게 조금은 다른 느낌을 받고 있을 겁니다. 이는 중장기적으로 미국 국채 금리를 높이는 요인이 되지 않을까요..
마지막으로 조금은 묘한 그림을 하나 그려봅니다. 불과 몇 년 전만 해도요… 연준이 금리를 인하하면 시장 금리는 당연히 내려갈 것이고.. 연준이 금리를 인상하면… 경기가 박살날 것이니… 시장 금리는 내려갈 것이라는 주장이 힘을 얻었죠. 어떻게 가도 금리는 하방을 향한다는 주장이었습니다. 그런데요… 지금은 이 구도가 조금 이상하게 바뀌어 있죠. 관세를 부과하면 인플레 우려로 금리가 올라갑니다. 관세 부과를 늦추거나 약화시키면… 미국 경기 회복에 대한 기대감으로, 그리고 관세를 통해 벌어들일 재정 수입이 축소된다는 우려로 금리는 올라가게 됩니다. 관세 정책이 어떻게 나와도… 금리는 올라가는 건가요? 이 구도가 맞다는 말씀이 아니구요… 이런 구도가 만들어질 정도라면 채권 투자자들이 과거보다 높은 프리미엄을 요구하게 될 것이라는 점이 핵심입니다.
미국 국채 금리가 쉽게 내려오지 않는 이유를 한번 정리해봤습니다. 그렇지만 사면초가만은 아닐 겁니다. 희망은 있죠. 연준의 보우먼 누님께서 이벤트를 준비하고 계시네요. 마이클 바 부의장이 연준의 감독 담당에서 빠지고 규제 완화를 선호하는 보우먼 누님이 규제 담당이 되셨죠. 참고로 파월 의장도 규제 완화에는 상당 수준 찬성하고 있고… 적어도 감독 규제에 관해서는 부의장의 독립성(?)을 상당 수준 존중하고 있습니다. 그리고 베센트 재무장관이나 트럼프 대통령도 규제 완화를 찬성하고 있으니 그 진행 속도가 빠를 수 있죠. 그 규제 완화는 SLR규제가 핵심이 될 겁니다. 그리고 미국 시중은행의 미 국채 매입 수요를 확대시켜줄 수 있으리라 기대합니다. 기사 인용문이 있는데요… 한번 길게 다루어도 될 내용이니까요.. 이거 이어가면… 더욱 스압이 될 듯 하여 일단은 여기서 멈춥니다. 주말 에세이 줄입니다. 감사합니다.